当下房地产销售低迷，到底该不该救楼市？

当下房地产销售低迷，到底该不该救楼市？大疫之下，20多个城市紧急推出楼市“救市”新政。如河南驻马店下调首付比，公积金贷款首付比从30%下降到20%，这相当于将购房的杠杆放大到了五倍。这种加杠杆的楼市宽松政策，在去年是万万不敢出台的。毕竟，守住高首付比是中国防控楼市风险的关键政策。但是，对于房地产行业来说，这次的新冠疫情是一次突发的现金流“事故”。疫情信息公开后，房地产销售、建设、投资及土地拍卖全面停止，房地产的韧性备受考验。疫情中断了房企高周转，现金流压力大增及负债率上升。疫情对楼市的打击，“颗粒无收”事小，终结高周转事大。

可能很多人不了解，高周转对房地产的重要性，高周转可以说是大型开发商的“生命线”。高周转模式，极限压缩从拿地、建设、去化到资金回笼整个周期时间。开始是万科提出来的，即万科5986高周转模式：拿地5个月即动工，9个月销售，第一个月售出八成，六成产品必须是住宅。后来，因担心施工安全及房屋质量，万科放弃了高周转模式。但是，碧桂园继承了这一模式，并在近些年将其发挥到了极致。中国地产业高周转提速，大概在2015、2016年开始。当时，中国刚刚全面启动“供给侧改革”，全国房地产进入去产能、去库存、去杠杆的关键阶段，楼市调控升级，市场走势扑朔迷离。

三年下来，高周转给中国地产业带来什么？一、中国地产规模快速膨胀，三四线城市价格普涨。房地产，是一个地方性极强的行业，地产商只能避重就轻，攻击三四线城市，借棚改货币化之势，在三四线城市攻城拔寨，全国房价应声上涨衡正。二、经济杠杆率快速上升，地方政府、家庭以及房地产企业的负债率快速上升。房地产高周转，是一种“大而不倒”的商业逻辑，本质上是一种金融逻辑。这些年，高周转放大了房企的杠杆，加剧了房地产的脆弱性，银行风险更大、土地财政依赖度更高。目前，中国经济杠杆率属于什么水平？

2019年，中国政府部门杠杆率为51%，居民部门杠杆率为52%，非金融企业部门杠杆率为154.5%。目前，中国的宏观杠杆率已经超过美国，接近发达国家的平均水平。这意味着中国未富先“债”，经济增长过度依赖于债务。再看土地财政到了什么程度，土地财政依赖度超过100%的城市，有广州、武汉、南京、杭州、昆明、南宁、太原、长春。所以，政府救楼市，表面上救开发棚拦改商，其实是在救银行、救财政。综上所述，这次疫情，政府必链判须对经济施以援手。政府救市的目的是，修复企业及家庭资产负债表，帮助市场恢复正常的供给系统，帮助企业主重构市场预期及信心。所以，不管从哪方面考虑，楼市应该救，也必须救。

大疫之下，20多个城市紧急推出楼市“救市”新政。

如河南驻马店下调首付比，公积金贷款首付比从30%下降到20%，这相当于将购房的杠杆放大到了五倍。

浙商银行也放大了购房杠杆，将非“限购”城市的首套房首付比从原来的三成调降至二成。

如苏州的土地新规，取消现房销售和封顶销售的限制，试图促进地产商快速“回血”。

这种加杠杆的楼市宽松政策，在去年是万万不敢出台的。毕竟，守住高首付比是中国防控楼市风险的关键政策。

又如湖南衡阳用财政补贴楼市，购买新房和存量住房，所缴契税税率为1%的，由市财政按所交契税对购房人予以全额补贴；税率1.5%的，补贴2/3；税率2%及以上的，补贴50%。另外，新房项目地下车位首次出售的，财政补贴1000元/人。

还有浙江杭州抢人才、救楼市两不误，A类高层次人才最高可享受住房补贴800万，B、C、D类人才分别给予200万元、150万元、100万元购房补贴等。

这种直接补贴楼市、补贴高层次人才的做法，令人感到困惑：财政税收到底该用在何地？救助穷人，还是补贴精英？补贴购房者、开发商，还是无立锥之地的穷人？

对房地产行业来说，这次的新冠疫情是一次突发的现金流“事故”。

疫情信息公开后，房地产销售、建设、投资及土地拍卖全面停止，房地产的韧性备受考验。疫情中断了房企高周转，现金流压力大增及负债率上升。

疫情对楼市的打击，“颗粒无收”事小，终结高周转事大。

近些年，中国房地产已演化为一种高周转、高杠杆的金融项目。

可能很多人不了解，高周转对房地产的重要性，高周转可以说是大型开发商的“生命线”。

高周转模式，极限压缩从拿地、建设、去化到资金回笼整个周期时间。开始是万科提出来的，即万科5986高周转模式：拿地5个月即动工，9个月销售，第一个月售出八成，历悔六成产品必须是住宅。

后来，因担心施工安全及房屋质量，万科放弃了高周转模式。但是，碧桂园继承了这一模式，并在近些年将其发挥到了极致。

碧桂园的高周转被业内称为“456模式”，即拿地4个月开盘，5个月资金回笼，6个月资金再周转。

中国地产业高周转提速，大概在2015、2016年开始。当时，中国刚刚全面启动“供给侧改革”，全国房地产进入去产能、去库存、去杠杆的关键阶段，楼市调控升级，市场走势扑朔迷离。

这一政策转向，对房地产供给来说意味着：

一是供给端产能过剩，需要快速出清。

二是房地产企业“喜提”货币的年代结束，资本面紧缩，融资成本大增。

2016年，资管业务监管政策密集出台，过去三年的资管大潮快速退潮。资管新规落地后，小型地产商通过资管、私募融资的渠道大幅度缩窄，融资成本攀升。

此时，房地产企业，怎么办？

2016年左右，房地产企业面临一次拉开级别的战略选择。

很多小型地产商，陷入流动性困境，不得不压缩产能，快速“回血”求生。

而中型地产商和部分地产巨头，却采取了相反的策略。中梁、泰禾、阳光城等中型地产商，纷纷效仿做烂圆碧桂园的高周转模式，逆势加杠杆，玩转高周转，虎口夺食，狼吞虎咽，试图快速跻身全国性大型地产梯队。

为什么这些地产商逆势而行？

当时，“跑步进入行业前30，否则死掉”，成为业界的共识。

中型地产商面临“生与死”的两难选择：

要不逐渐收缩，控制成本和现金流，甘愿做地方小企业；

要不放大杠杆，快速跻身前30强，迈过千亿大关，纯塌依靠规模与商业银行、地方政府形成利益共同体。

于是，大型及中型地产商攻城略地、速战速决，将高周转玩到极致。

根据中国房地产业协会、上海易居房地产研究院发布的“中国房地产开发企业500强”报告，2017年，500强房地产开发企业的存货周转率从0.35骤降至0.16，到2018年又下降至0.13。

三年下来，高周转给中国地产业带来什么？

一、中国地产规模快速膨胀，三四线城市价格普涨。

房地产，是一个地方性极强的行业，地产商只能避重就轻，攻击三四线城市，借棚改货币化之势，在三四线城市攻城拔寨，全国房价应声上涨。

例如，从2016年到2018年，中梁控股，销售规模从一百亿跃升为千亿，挺进地产前20强。

2016-2018年，中梁分别拿到63块、119块、221块地，其中有34块、88块、168块地位于三四线城市。这匹黑马，采用极致高周转模式，攻占三四线城市，被业内称为“三四线城市收割机”。

二、经济杠杆率快速上升，地方政府、家庭以及房地产企业的负债率快速上升。

房地产高周转，是一种“大而不倒”的商业逻辑，本质上是一种金融逻辑。

高周转，相当于快速地将地产推入金融高速轨道，即利用最少的时间，最大的杠杆，把规模做到最大。其实，这是一种无限接近“空手套白狼”的玩法。

为了快速扩大规模，中型开发商大量采用合作杠杆，使用资管、信托等高成本融资手段。

大、中、小型房企的合作杠杆率分别为0.19、0.24、0.16，中型房企的合作杠杆率明显高于大型房企。

我们还看中梁，中梁的扩张资金主要来自信托、资管――一个叫忠信资本的资本运作平台。去年中梁招股书数据显示，截止2018年底，中梁还有109个信托或资产管理计划尚未偿还，总额达到147亿元，占借款总额约54.5%。

我们再来看这家公司的负债率变化：2015年为1335%、2016年为1790%、2017年为339%、2018年为58%。

犹如过山车般惊心动魄的负债率曲线，说明中梁高周转是一种极端杠杆模式。

这些年，高周转放大了房企的杠杆，加剧了房地产的脆弱性。事实上，过去两年，银行信贷收紧，地产商融资成本增加，一些中小房企资金链断裂。

但是，这条负债率曲线也说明，一旦房企拿到“安全门票”，便容易通过传统渠道融资，如银行信贷、股票市场，从而降低负债率。

所以，高周转导致房地产市场更加脆弱、银行风险更大、土地财政依赖度更高。通过这轮高周转，大型房企与银行、政府形成高度关联的利益共同体。

终结高周转，深层次的压力在银行和政府身上――金融风险、政府债务风险以及土地财政。

目前，中国经济杠杆率属于什么水平？

2019年，中国政府部门杠杆率为51%，居民部门杠杆率为52%，非金融企业部门杠杆率为154.5%。

目前，中国的宏观杠杆率已经超过美国，接近发达国家的平均水平。这意味着中国未富先“债”，经济增长过度依赖于债务。

再看土地财政到了什么程度，土地财政依赖度超过100%的城市，有广州、武汉、南京、杭州、昆明、南宁、太原、长春。

各大城市土地财政依赖度，来源：网络公开数据，智本社

所以，政府救楼市，表面上救开发商，其实是在救银行、救财政。

疫情期间，地方政府准许开发商延期缴纳土地出让金、延期缴税，减免房产税、城镇土地使用税；降低信贷门槛，给房企提供信贷支持；开放售楼处，降低预售门槛。

房地产商与所有企业一样对这次疫情毫无准备，打断了房企的高周转，势必进一步增加融资成本，甚至加剧房企倒闭。

苏州的土地新规，取消现房销售和封顶销售的限制，这其实很明显地在支持高周转，促进地产商快速“回血”。

很多人会问，地产商赚了这么多钱，难道扛不过这几个月吗？

在高周转的推动下，每一个项目就像接力跑，从拿地到销售，一环套一环，一个项目接一个项目，资金快速滚动。公司利用快速周转的现金流及快速获得的土地，从银行、资管等渠道获得资金。

这就相当于负重快速奔跑过浮桥，是停不下来的，一旦停下来则掉进河里。一旦销售终止或销售快速下降，新项目融资成本高企，同时支付利息的压力巨大。

那么，楼市非救不可吗？

首先，可以明确的是，这次疫情，政府必须对经济施以援手。

通常，经济正常波动，政府不需要救市，更不能深度介入市场。但是，这次不一样，因为疫情的突然爆发导致市场中断，这并非“正常”的经济波动。

疫情爆发初期，疫情信息未能流动，市场没有接收到信息，导致供给系统失灵。当疫情信息公开后，政府接管、严控，市场被迫中断，企业猝不及防，打乱了企业主的预期。

政府救市的目的是，修复企业及家庭资产负债表，帮助市场恢复正常的供给系统，帮助企业主重构市场预期及信心。

但是，政府出手，不应该是救楼市，或是救车市，亦或是救任何一个产业、市场或企业，而应一视同仁地“救市”。

什么意思呢？

救助任何一个产业、一个市场或一家企业，都是对市场竞争规则的破坏，对其它企业、竞争对手及个人而言，都是不公平的。

我们习惯于站在集体的角度，民族大义的角度，国家利益的角度，支持救楼市，等于稳增长，等于救经济，等于救每一个人。

其实，这种观念，不但错误，而且富有欺骗性。

通过上面的分析，我们知道，救楼市其实是救开发商、救银行，跟普通人没有关系。

即使救楼市，跟你有关系，对别人来说也是不公平的。比如，政府拿税收补贴楼市或车市，为什么这笔钱不给家具、电子、农业、互联网呢？为什么不用这笔钱来补偿新冠肺炎患者？为什么不用这笔钱来补偿因疫情破产的企业主、因疫情失业或被降薪的工人？

亚当・斯密在《国富论》中表达过类似的观点：所谓有益的补贴是有害的――尤其是对比较贫穷的阶层人士来说――其有害程度甚于任何一种对生活必需品的沉重课税。

斯密的追随者、法国经济学家巴斯夏用“看得见的和看不见的”解释的更清楚。

他曾经写过一篇反讽文章叫《蜡烛制造商关于禁止太阳光线的陈情书》。这篇文章说，阳光照射在地球上以后，蜡烛工人的工作减少了，所以蜡烛商希望国会议员阻止大家使用阳光。

国会的力量阻止人们使用阳光，可以让蜡烛销售量更高，利好于蜡烛厂商及工人，这是看得到的。

但是，难以被发现的是，人们使用阳光，不需要这么多蜡烛工人，这些工人也可以干别的工作。只是具体的别的工作，不容易看到。

其实，消费者本来可以免费使用阳光，如今却要花钱买蜡烛，这无疑是用消费者的损失来填补蜡烛行业。

巴斯夏认为，国家不能补贴高雅艺术。他的理由是，当国家用纳税人的钱去补贴高雅艺术的时候，那些钱就不能用到别的地方去了，就肯定有人在别的地方受损了。

市场竞争的基本原则是公平竞争。救助了一家犯错误的企业，实际上是在惩罚许多决策正常的企业。救助一家企业，其实是破坏了市场规则，破坏规则的代价却是全体国民来支付的。

有些人说，哪来的这么多公平，政府只能顾及整体、大多数人的利益。

其实，这不是少数人利益、大多数人利益的问题。这里面包含了一个深刻的市场理论，那就是私人契约。

市场竞争，不支持公共契约，不支持大多数人的利益，甚至不支持民主投票，只支持个体的私人利益。

什么意思？

比如说，通过民主投票，即使多数票赞同救楼市或救某一家企业，也是违背经济规律的。即使救助某一企业或市场，表面上利好于大多数人，但也是不允许的。因为这样做，短期损害了那些被忽视的少数人的利益（少数人的利益同等重要），长期则不利于所有人的利益（社会福利的损失）。

如果自由竞争诉诸于民主规则，其实属于“多数人的暴政”。奥派经济学家哈耶克有一个著名的观点，民主是保障自由的工具，但是不是自由竞争的规则。

所以，任何打着公共利益的救市政策，都值得警惕。

接下来，我要说的是，尤其不能刺激楼市。为什么？

原因有三：

一、刺激楼市，助长楼市泡沫化，加剧经济的脆弱性和风险。

受疫情冲击，信贷资金流向楼市的闸门在松动，降低首付比的口子打开，这些政策其实是在增加经济杠杆率。

很多人认为，房价下跌，楼市萎缩，房企倒闭，经济衰退，政府救楼市，不一定让房价上涨，支持维持市场稳定，从而稳增长。

这种观点是朴素的，但不了解经济运行的规律。

刺激楼市，即使房价不上涨，至少造成三个糟糕的结果：

一是负债率上升，泡沫风险更大。

新冠疫情是一次非典型的压力测试，看看中国经济的韧劲，看看中国企业及家庭还有多少现金流来支持负债。

若继续刺激楼市，房地产将进一步吸收中国家庭的现金流，负债率进一步上升，其实是用一个更大的泡沫覆盖原来的泡沫，试图将风险往后推。

二是投资边际收益率持续下降。

这是一个不可回避的经济规律。

近些年，中国投资收益率，尤其是固定资产投资收益率持续下降。自2014年开始，央企及民企（上市公司）的投资率从40%左右下降到了20%左右。

为什么呢？

最近，山东、江苏、安徽、河南、贵州按下基建投资“快进键”，涉及投资规模逾万亿元，试图快速追回疫情的经济损失。

但是，当技术没有进步，持续追加投资的结果是，边际收益率持续下降。过剩的高速、机场等基建，带来的效益是负的。

有人说，保楼市，是保信心。刺激楼市保增长，如抱薪救火，何来保信心。对有识者而言，这种观点，属掩耳盗铃、自欺欺人。对无识者而言，这种观点，如谎报疫情，属瞒天过海、糊弄国人。

三是贫富差距扩大。

房子建起来，并不是有人买就是好事。楼市，是消费市场，也是投资市场。楼市火热，有可能是货币现象。

所以，刺激楼市可以给经济带来规模，但却无效益；给一部分人带来财富，但给另一部分人带来损失。

二、刺激楼市导致中国在贸易摩擦中更加被动，阻碍进一步改革开放的大局。

过去一年多，中国楼市的调控主旋律是稳房价、稳地价、稳预期，严控信贷资金流向楼市。

为什么？

中美贸易战给中国楼市设置了高压线，房价继续上涨或泡沫继续扩大，汇率风险则更大，资金外流的风险也更大，进一步开放尤其是金融开放的压力就更大，中美贸易谈判就更加被动，宏观政策更加乏力。

今年1月份，中美签署了第一阶段的经贸协议，双方达成共识，维持汇率稳定，避免竞争性贬值，避免干预汇率，保持汇率市场的透明度。

如果释放货币，刺激楼市，泡沫增加，会促使资产及货币贬值的压力增大，影响汇率的稳定性。这时，若逐渐开放金融市场，资本外流和汇率市场的风险难以预料。

有人觉得，保楼市实则稳增长，稳增长与促改革两不误。这种观点是理想主义的，阻碍了改革的进程。

如今只要发放货币能度日，刺激楼市能保增长，则无决心启动真正的改革，导致改革拖而不决。

所以，于理论于形势，于规律于问题，不可刺激楼市。

当下房地产销售低迷，到底该不该救楼市？近期，有关房地产信贷政策松绑的传闻甚嚣尘上，尽管几大行均未证实，但传闻反映出的救市冲动颇为真切。在经济增长乏力、“房地产财政”缩水的情况下，这种冲动不难理解。但需要注意的是，已经度过“黄金十年”的房地产业，已无力承担提振经济的“重任”。在调结构、去房地产化的重要阶段，切勿重走房地产救经济的老路。

对于信贷政策，部分地方政府公布了相关措施，挽救市场与提振信心的目的明显。在房地产发展史上，这一幕似曾相识。2008年，受多重因素影响，经济增速放缓、房地产市场低迷。从当年10月起，多个城市出台文件进行救市。10月22日，三部委发文指出，金融机构对居民头次购买住房提供贷款，贷款利率下限扩大为基准利率的0.7倍；较低首付款比例调整为20%。随后，房地产市场迅速升温。如今的情形是，低迷的销售量似乎表明，只有信贷彻底松绑，才能激活房地产市场。那么，当前的房地产市场到底要不要救？

第1，我国正处于“调结构”的重要阶段，“去房地产化”是调结构的重要目标之一。近年来，经济增长对房地产的依赖程度越来越高。在很多地方，培指土地出让收入和房地产相关税收占当地财政收入的一半以上。因此，避免房地产业继续“绑架”宏观经济，是未来的政策重要考量。换句话说，为了使宏观经济不被“绑架”，坚决不能救市！

第2，度过“黄金十年”后，房地产业将告别高增长阶段。随着整体供需关系逆转和人均居住面积提高，房地产市场高速增长难以为继。近期以来，房地产增速连续多月低于固定资产*增速，表明房地产业对经济增长的推动作用正在下滑，且这种趋势难以逆转。所以，基于这种判断，尽管多数从业者已习惯于“低迷期救市”的固有逻辑，但靠房地产救经济的老路显然走不通。

不过，在城镇化方兴未艾、房地产业仍承受政策高压、经济增长乏力的阶段，对房地产政策进行微调仍有必要。但这种调整不应以“救市”之名，而需站在维持市场平稳运行、推动经济健康增长的配蚂配角度。首先，房地产信贷政策有必要适度放松。在现有信贷政策下，头次置业需求和改善需求仍受诸多限制。引导合理需求释放，是房地产调控的目标之一。因此，适度放松信贷政策、降低购房杠杆，在现阶段颇有必要。

其次，避免地方救市行为“越线”。所谓“越线”，是指逾越土地、信贷等红线。在政策调整过程中，容易出现土地粗放利用、城市规模无序扩张、地方融资平台过度*等乱象，对此需警惕并严格监管，避免市场非理性膨胀，并带来新的供应过剩和金融风险。物孝再次，加快建设房地产调控长效机制。加快完善住房供应体系、个人住房信息系统、不动产统一登记系统等建设，有助于维持市场平稳运行。在供需关系发生逆转、市场进入低速增长期的当下，这些长效机制的推出迫在眉睫。

较后，加快推进城镇化相关改革。城镇化不仅是我国经济增长的较大红利，同时是房地产业进入“白银时代”的重要背景。加快推进与城镇化相关的土地、户籍等制度改革，既能开启经济增长新动力，也有助消化房地产市场过剩库存，避免市场“硬着陆”

个人认为现在不应该拯救楼市。因为现在的楼市处于转型期，国家对房地产铅庆肆一直是稳差戚定状态。如果拯救楼市必然会导致房槐轿价升高，会引起社会的很大连锁反应，国家肯定不会贸然行事。

我觉得这只是一个短暂的现象，相信用不了多久，楼价又会涨回来。